アジア債券市場が活況人民元債が急増

FRB関係者らは12月15～16日に政策会議を開き、市場ではFRBがベンチマークの連邦基金金利を0.25ポイント引き上げると予想されている。この金利は2008年12月以来、ほぼゼロ水準を維持してきた。イエレンFRB議長は来週、10年ぶりの利上げを開始するかどうかを決めるだけでなく、将来の利上げの道をどう歩むかについて、国際市場を安心させる方法を考えなければならない。いわゆる国際市場にはもちろん中国が含まれている。

21年以来、1994年という年は、その年に世界の債券市場で起きたこと、特にアジアの債券市場のためであることを覚えている。1994年は世界の債券市場にとって一日も早く忘れたい年だった。1994年、アラン・グリーンスパン統治下のFRBは市場の予想を上回る利上げサイクルでKidderを殺したPeabody社は、カリフォビアのオレンジ県を倒産させ、メキシコを混乱させ、3年後のアジア金融[0.00%]嵐に伏線を買った。

中国は2005年に人民元とドルの連絡を正式にキャンセルしたにもかかわらず為替レートしかし、北京は多かれ少なかれ人民元とドルを結びつけている。中国は貿易に非常に依存しており、同時に米国やアジア諸国も中国との貿易を極度にしてきた。中国政府は、経済成長モデルを輸出や投資に依存することからサービス業に転換しようとする努力を続けている。中国経済の成長率は8%から7%以下に低下し、改革に対する人々の限られた忍耐力を絶えずテストしている。いかなる人民元の上昇圧力もアジアの主要な貿易パートナーを傷つける可能性がある。ゴールドマンサックスは、ドルが10%上昇するごとに、中国の経済成長が1%削減される可能性があると述べた。

政策立案者たちは当時の悪夢を忘れていない。2013年、バーナンキFRB議長がゼロ金利政策から徐々に撤退しようとした時、当時の韓国中央銀行総裁は「1994年の幽霊」がまだ不眠症であることを認めた。ゴールドマンサックスのロイド・ブランクバーン最高経営責任者は、1994年の気持ちを振り返ることができなかった。例えば米銀メリルリンチのストラテジストMichaelハートネット氏はさらに「1994年時点の繰り返し」と題した研究報告書を発表した。

グリーンスパン氏の金利がアジアを揺るがしたのは、FRBの利上げ決定がドルを押し上げたからだ。アジア各国の通貨がドルを釘付けにした通貨政策はこれを防衛することができず、ドル建て社債[-0.02%]は多くの企業を押しつぶした。バーツはドルの上昇圧力の中でまず外れ、1997年に大幅に下落した。危機はバンコクからジャカルタ、ソウル、ウォール街に広がり、1998年のロシア違約事件でも一役買った。

今の問題は、FRBが新たな緊縮サイクルを開始することであり、それが再び繰り返されるのだろうか。確率はそれほど高くない。現在のジャネット・イエレンFRB議長は、グリーンスパン氏よりもFRBの二重目標の第2の指標である全面的な雇用の実現を重視している。しかし、現在の世界市場は巨大な計り知れない要素に直面している：中国。この要素は1994年には存在しなかった。世界第2位の経済体はエレンの金融政策を正常化する準備ができているのだろうか。私たちの多くの理由は、中国がFRBの利上げの最初の被害者になる準備ができていないことを懸念している。

中国のビル継偉財務相は10月、米国が金利引き上げ問題上は慎重に。ローレンス・サマーズ前米財務長官も、FRBが早ければ来週から利上げすることに疑問を示した。ビル継偉氏は私たちよりも中国の経済成長の問題をよく知っている。また、アジア金融危機が勃発した1997年には、サマーズ当時の米国財務長官が、世界経済がどのように動揺しているのかを私たちの多くよりよく知っていた。

今日の中国は過度な信用成長、数百億ドルの不良債権に直面している。中国銀行の不透明な状況は、国有企業の真の財政状況を覆い隠している。4月、投資家は佳兆業が中国ドル債務の最初のデフォルトとなった中国の開発者を称えた。市場は北京政府がいかなる企業の違約を許すことを喜んでいる。市場はこの動きを中国政府が手放していると解釈し、市場の力市場を決定します。しかし、それ以来他に進展はない。さらに可能性が高いのは、すべての会社が債務返済に努めているが、債務を返済しているか、北京政府が問題を隠蔽しようとしているか。答えは後者です。しかし、FRBが金利を引き上げるとドルが新興市場から急速に還流するため、このようなやり方はますます難しくなっている。

1994年、アジア本土の債券市場規模はそれほど大きくなかった。しかし、2014年末には、アジア債券オンラインのデータによると、東アジア新興市場の元本債務は5兆ドルに達し、会社債務はさらに8兆2000億ドルの大きさに達した。中国では人民元建て債券の販売が1月以来83%急増し、3兆3000億ドルに達した。2014年、日本を除くアジア諸国がドル建てで発行した債務は48%上昇した。

FRBの利上げへの懸念は、アジア諸国の債券発行をやや鈍化させた。韓国では、企業や銀行が2015年に発行したドル債は総債券の29%未満にとどまっている。しかしHSBCからのFredericはNeumann 外国人投資家が大量のアジア債を保有していることが、突然の売却リスクを高めていると警告している。市場の動揺がパニック売りを引き起こすと、通貨、債券利回り、株式ともに大幅な変動が生じる可能性がある。アジアが前回緊縮的な金融状態に直面したのは7年前のことで、緩和的な金融政策は中央銀行の貸借対照表にかつてない4兆5000億ドルの資産を増やした

FRB、日銀、ECBがそれぞれの量的緩和計画を開始したここ数年、世界の債務水準は57兆ドル水準に急増している。これは2008年のリーマン・ショック時の水準より驚くべき40%高く、GDPに占める債務の割合は286%に達している。債券市場は大きくても倒れないような状況にはならないようだが、FRBは1994年のようにトリックを繰り返しており、債券市場は大きくて救えない局面になる可能性がある。これは中国、あるいは残りの私たちが直面しなければならない最後のことです。